美聯儲加息25個基點，聯邦基金利率升至 4.5%至4.75%區間，符合市場預期。貨幣政策聲明承認通脹有所放緩，美聯儲主席鮑威爾發布會態度偏鴿，對通脹、工資和金融條件的看法都較此前有所軟化。我們認為，今年美聯儲需要在抗通脹、穩增長、防風險三個目標之間尋求平衡，後續的加息會更為謹慎。基準情形下，美聯儲或於3月再加25個基點，然後於5月暫停加息，進入觀望狀態。在此期間，政策利率將處於5%的高位，雖然通脹會緩和，但經濟增長也將進一步走弱。對市場而言，未來的關鍵在於經濟增長（分子）和利率（分母）哪個下降更快？儘管近期美國經濟「軟着陸」的概率有所上升，我們的基準情形仍然是衰退。◆中金公司分析員 劉政寧、張文朗

具體來看：通脹方面，隨着近期通脹數據下行，美聯儲對於通脹的態度有所軟化。但由於剔除房租外的服務通脹仍存在不確定性，美聯儲尚未看到這方面通脹降溫的證據。

從風險管理的角度看，為防止通脹快速下行後再次「復燃」，美聯儲仍不敢大意，但整體態度已較上次會議有所軟化。

服務通脹仍存不確定性

勞動力市場方面，通脹下降並未伴隨失業率上升，也使美聯儲變得更加謹慎。截至目前，通脹的下降更多由能源與核心商品價格下跌帶動，勞動力市場依舊強勁，失業率並未出現上升。但也有可能是勞動力囤積延後了需求下降的負面影響，甚至這種「積累的壓力」不斷侵蝕企業端利潤，可能在後期帶來更大幅度的失業率上升與周期波動。就目前而言，美聯儲對這一問題也沒有明確答案，因此可能會更加小心行事。

就業壓力侵蝕企業利潤

貨幣政策方面，自上次會議以來，儘管美聯儲一直強調加息，但市場金融條件反而轉鬆。對此鮑威爾沒有以更加鷹派的表態強力回擊，被市場解讀為偏鴿。此外，針對近期即便加息仍在推進，但金融市場條件已提前轉鬆的情況，鮑威爾也只是稱會繼續加息至「限制性水平」，並未暗示市場「提前慶祝」的行為會倒逼美聯儲加息更多。不過針對年內降息的問題，鮑威爾還是堅稱美聯儲不會在2023年降息。

或再加25個基點後暫停

我們認為，目前的利率水平已接近美聯儲心儀的「限制性水平」，從風險管理角度看，加息或接近尾聲。與去年單純的加息遏制通脹不同，今年美聯儲同時面臨抗通脹、穩增長、防（債務）風險三大要務，而這三者之間又相互約束，抗通脹要求提高利率，穩增長和防風險要求降低利率。面對這樣的矛盾，美聯儲或在加息方面更加謹慎，既不想做得太少，也不想做過頭。

對市場而言，未來的關鍵在於經濟增長（分子）和利率（分母）哪個下降更快？一種流行的觀點認為美聯儲停止加息乃至降息就是利好，其實不然，歷史表明美聯儲降息過程中也經常伴隨美股下跌，風險偏好轉弱。

經濟下行影響風險偏好

這是因為降息的觸發因素往往是經濟基本面惡化，或是金融風險暴露，而這兩者對於風險資產都是不利的。因此，我們不僅需要關注貨幣政策何時轉變，也要看貨幣政策相對於經濟基本面而言是緊是鬆，如果經濟增長下降的速度比利率更快，市場仍然會承壓。近期數據顯示，美國經濟總需求在進一步下滑，本周公布的ISM製造業PMI和ADP小非農表現不佳，為經濟下行增添了更多證據。

儘管勞動力市場還比較有韌性，但就業是滯後指標，如果總需求下降，就業也難以持續向好。綜合來看，我們的基準情形仍然是美國經濟會在2023年步入衰退。（節選）